ИК «Финам»: Акции «Газпрома» не имеют существенного потенциала к росту

«В 2016 году выручка «Газпрома» выросла год к году на 0,62% и достигла 6111,05 млрд руб. Согласно опубликованной консолидированной финансовой отчетности по международным стандартам (МСФО) EBITDA компании (прибыль до уплаты процентов, налога на прибыль и амортизации) за 12 месяцев 2016 года упала на 29,47% по сравнению с показателем аналогичного периода прошлого года – до 1322 млрд руб. Чистая прибыль, относящаяся к акционерам ПАО «Газпром», выросла на 20,90% и составила 952,64 млрд руб. Значительный вклад в рост прибыли принесло положительное сальдо между прибылью и убытком по курсовым разницам, которое составило 453,69 млрд руб. против 464,05 млрд отрицательной разницы годом ранее.

Чистый долг «Газпрома» снизился на 7,2% – с 2083 млрд руб. на 31 декабря 2015 года до 1932 млрд руб. на 31 декабря 2016 года. Снижение данного показателя связано с уменьшением суммы кредитов и займов в рублевом эквиваленте в связи со снижением курса доллара США и евро, что было частично компенсировано уменьшением денежных средств и их эквивалентов на 31 декабря 2016 года.

Скорректированная инвестиционная программа «Газпрома» в 2016 году составила 853,01 млрд руб. В соответствии с утвержденным бюджетом (финансовым планом) ПАО «Газпром», объем финансирования инвестиционной программы в 2017 году предусмотрен в объеме 910,67 млрд руб.

Дивидендная политика «Газпрома» позволяет направить на выплату дивидендов от 17,5% до 35% чистой прибыли при условии, что резервный фонд компании полностью сформирован. Расчет дивидендов выглядит следующим образом: прежде всего часть чистой прибыли направляется на формирование резервного фонда (если он не полностью сформирован), другая часть чистой прибыли в размере 10% направляется на выплату дивидендов. Еще часть чистой прибыли в размере до 75%, но не менее 40%, резервируется для использования на инвестиционные цели «Газпрома». И, наконец, оставшаяся после всех этих отчислений часть чистой прибыли, направляется поровну на выплату дивидендов и резервирование для использования на инвестиционные цели.

Поскольку компания контролируется государством не полностью напрямую, а частично через «Роснефтегаз», вопрос, распространяется ли на нее требование правительства направлять на дивиденды 50% прибыли по МСФО, остается спорным. До последнего времени руководству компании, заручившись поддержкой президента страны, удавалось отбиться от претензий правительства.

По итогам 2015 года на дивиденды было направлено 186,78 млрд руб., что составляло 24% приходящейся на акционеров консолидированной чистой прибыли «Газпрома», рассчитанной по МСФО. Размер дивидендов, начисленных на одну обыкновенную акции, составил 7,89 руб., дивидендная доходность – 5,41%.

По итогам 2016 года совет директоров «Газпрома» рекомендовал акционерам направить на дивиденды 20% от чистой прибыли по МСФО, что составляет 190,33 млрд руб. На одну акцию приходится 8,0397 руб., дивидендная доходность к текущей цене составляет 6,09%. Датой составления списка лиц, имеющих право на получение дивидендов, рекомендовано определить 20 июля 2017 года.

У «Газпром» относительно высокий чистый долг, хотя его отношение к EBITDA имеет значение, близкое к показателям отрасли, а коэффициент EV/EBITDA ниже среднеотраслевых значений. Это свидетельствует о некоторой недооценке компании относительно крупнейших предприятий мировой нефтегазовой отрасли. Причиной такого отставания является полная, несмотря на большой free float, подконтрольность газового гиганта государству. Ключевые стратегические решения принимаются или как минимум согласовываются на самом высоком политическом уровне. Помимо преследования коммерческих интересов «Газпром» вынужден служить еще и инструментом внешнеполитического влияния, что вызывает противодействие со стороны ряда европейских государств. В частности, Еврокомиссия по заявлению рада восточноевропейских стран ведет в отношении «Газпрома» антимонопольное дело, которое может обойтись газовому гиганту штрафом в размере до 10% выручки.

Мы рассчитали целевую стоимость «Газпрома» по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2017 год. С учетом странового риска (риска ухудшения делового и инвестиционного климата в РФ) и риска, связанного с контролем компании со стороны государства, мы применили дисконт в размере 30%. К сожалению, этот дисконт сократил значительную часть потенциала роста, определяемого относительной недооценкой.

Наша итоговая прогнозная стоимость «Газпрома» составила $61255 млн, $2,59 или 145,57 руб. по курсу на дату оценки на обыкновенную акцию. Таким образом, наша оценка предполагает рост стоимости акций на 10,22% от текущих уровней. Мы считаем, что акции «Газпрома» не имеют существенного потенциала к росту, и даем рекомендацию «держать», – сообщил аналитик ИК «Финам» Алексей Калачев.