Аналитики ИГ «Атон» пересмотрели оценки по акциям российских банков

Ключевые индикаторы российской банковской системы продолжат улучшаться в этом году. Мы выделяем основные тренды в секторе: корпоративное кредитование умеренно ускорится, однако рост будет ограничен 5–7%, в то время как розничное кредитование может приятно удивить, показав рост более чем на 10% после двухлетнего периода сокращения россиянами долговой нагрузки − благодаря снижению процентных ставок и укреплению потребительской уверенности. Чистая процентная маржа банков останется достаточно высокой, по крайней мере, в первом полугодии 2017 года за счет твердой позиции ЦБ в отношении ключевой ставки, снижения стоимости депозитного фондирования и замедления инфляции. Мы рассчитываем на улучшение качества кредитного портфеля банков на фоне общего восстановления экономики, что должно стимулировать снижение отчислений в резервы, способствовать росту финансовых показателей и капитала банков. Нашими фаворитами в секторе на 2017 год являются Сбербанк и TCS Group.

Сбербанк представил радужный прогноз на 2017 в конце прошлого года, вдохновив нас поднять прогнозы по финансовым показателям и целевую цену до 210 руб. (со 190 руб.) по обыкновенным акциям и до 155 руб. по привилегированным. С учетом прогноза Сбербанка мы считаем, что чистая прибыль банка составит 600–630 млрд руб. в 2017П против 511 млрд руб. (оценки «Атона») в 2016П. Это предполагает ROE более 20%, что, является высоким показателем. Акции банка торгуются с мультипликатором P/BV 2017П равным 1.1x и P/E 2017П равным 5.8x, которые являются низкими по сравнению с аналогами и собственными средними историческими мультипликаторами Сбербанка. В 2017 году менеджмент банка сосредоточится на оптимизации затрат, которая включает в себя сокращение персонала на 8% (26 тыс. сотрудников) и улучшении соотношения «затраты/доход» до 35–39% против 40% в 2016 году. В прошлом году чистая процентная маржа банка составила впечатляющие 5% на фоне снижения стоимости фондирования из-за замедления инфляции и высокой ключевой ставки ЦБ. Эти факторы поддержат сильную ЧПМ и в этом году, хотя во втором полугодии вероятно некоторое снижение. Сбербанк – один из наших фаворитов на 2017 год с потенциалом роста 27%. Мы подтверждаем рекомендацию «покупать».

GDR TCS Group в прошлом году взлетели в цене на 250% на фоне блестящего роста прибыли за счет снижения стоимости риска. Тем не менее мы считаем, что у акций банка остается большой потенциал роста благодаря развитию новых продуктов и восстановлению потребительского кредитования в России. Мы повысили наши прогнозы по финансовым показателям TCS Group и нашу целевую цену до $12,3/GDR с $11,0. Подтверждаем рекомендацию «покупать». Основная причина повышения прогнозов и целевой цены – ожидания банка по чистой прибыли на 2017 год, которые предполагают ее рост на 30–40%, до 13–14 млрд руб. – хороший показатель, если сравнивать с текущим консенсус-прогнозом Bloomberg, который составляет 11,6 млрд руб. Мы полагаем, что банк способен показывать среднегодовые темпы роста прибыли минимум 20% до 2020 года благодаря расширению его ключевого бизнеса – выпуск кредитных карт, и быстрого развития новых направлений бизнеса – дебетовых карт Tinkoff Black, услуг для среднего и малого бизнеса, страхования и платформы Tinkoff.ru. Текущий показатель RoE выше 35% выглядит исключительно высоким, но мы считаем, что банк способен поддерживать этот уровень многие годы. Это означает, что текущие рыночные мультипликаторы оценки − P/BV 2017П 3.4x и P/E 2017П 8.7x (оценки «Атона») – не слишком дороги. В долгосрочной перспективе, ожидаемое снижение чистой процентной маржи будет компенсировано сокращением операционных расходов, которые в настоящий момент слишком высокие. Основной риск для нашей целевой цены – ослабление рубля, поскольку GDR банка обращаются на Лондонской бирже и номинированы в долларах США.

Последние опубликованные финансовые результаты Банка «Санкт-Петербург» по МСФО за 9 мес. 2016 года дали нам понять, что финансовые результаты банка за 2016 год окажутся ниже наших первоначальных прогнозов, и что банк не выйдет на показатель RoE 10% по итогам 2016 года. Банк продолжат создавать большие резервы, а стоимость риска составляет выше 3%. Кроме того, собственный прогноз банка регулярно снижается. Мы надеемся, что новый CEO, назначенный в сентябре, найдет способы повысить операционную и финансовую эффективность банка. Однако пока мы не видим никаких катализаторов для дальнейшего роста его акций. В то же самое время акции компании выросли почти на 25% в декабре без особых причин, просто на оптимизме инвесторов в отношении российского фондового рынка. Возможно, инвесторов привлекли сравнительно низкие мультипликаторы P/B и P/E, которые сейчас составляют 0.5x и 6.9x соответственно (на 2017 год). Однако мы по-прежнему отмечаем высокий уровень проблемных кредитов, низкий ROE и стагнацию кредитного портфеля. Мы считаем, что ралли в акциях отражает чрезмерно оптимистичную оценку рынка и подтверждаем нашу целевую цену на уровне 55 руб. за акцию. Это предполагает потенциал снижения 26%, и мы снижаем рекомендацию с «держать» до «продавать». Как только мы увидим существенное и стабильное улучшение качества кредитного портфеля банка, мы, возможно, изменим нашу рекомендацию.

Н.Щ.