«ВТБ Капитал»: Инвесторы могут начать активно продавать доллар

«В начале 2017 года большинство участников валютного рынка ожидали, что этот год станет годом значительного укрепления доллара относительно других ключевых валют. Эти ожидания базировались на двух аргументах. Первый – расхождение траекторий денежно-кредитной политики ФРС и остальных ведущих центробанков (ужесточение в США и вынужденное сохранение более мягкой политики в прочих странах) и, как следствие, увеличение разницы между процентными ставками в США и в других странах мира. Второй – надежда участников рынка на то, что Дональду Трампу удастся реализовать программу фискальной экспансии и добиться ускорения экономического роста до обозначенного Белым домом целевого уровня 3–4%.

При этом такие потенциально негативные аспекты, как, скажем, усиление американского протекционизма в отношении Китая, игнорировались. У китайского правительства было достаточно собственных проблем, требовавших оперативного решения. Угроза «жесткой посадки» китайской экономики на тот момент еще не была полностью преодолена, хотя рост мировой экономики с лета прошлого года начал набирать обороты, о чем свидетельствовали индексы PMI.

Угроза ослабления китайского юаня, связанная с масштабным оттоком капитала из страны, также оставалась весьма актуальной, и с этим тоже нужно было что-то делать. Властям Китая необходимо было найти баланс между оказанием поддержки национальной валюте путем рыночных интервенций, ведущих к сокращению валютных резервов, и обеспечением приемлемого уровня ликвидности в собственной экономике. В конечном итоге введение ряда мер по контролю над движением капитала и ужесточение нормативов ликвидности привели к укреплению юаня, который в данный момент торгуется на максимумах текущего года относительно доллара.

Во многом динамика доллара в этом году повторяет то, что происходило с американской валютой год назад. В начале 2016 года многие наблюдатели также ожидали, что доллар будет двигаться вверх, однако существенное смягчение позиции ФРС в начале года привело к тому, что на протяжении первого полугодия 2016 года курс доллара постепенно снижался. Летом, коррекция сменилась консолидацией, которая, в свою очередь, ближе к концу года уступила место ралли, причиной которого стала победа Трампа на президентских выборах.

Сейчас участники рынка полагают, что до конца года ФРС успеет еще раз повысить ставку по федеральным фондам (что стало бы третьим повышением в этом году), а также начнет сокращение своего баланса, что, возможно, случится в октябре.

В первом полугодии индекс экономических сюрпризов США все время снижался, поскольку поступающие экономические данные из раза в раз оказывались хуже ожиданий рынка, вызывая сомнения в обоснованности надежд ФРС на резкое улучшение экономической динамики во втором полугодии.

В то же время индикаторы рынка труда США остаются неизменно высокими, а сегодняшний отчет о занятости в несельскохозяйственном секторе США, как ожидается, покажет увеличение количества рабочих мест примерно на 180 тыс. Другие индикаторы рынка труда, такие как количество первичных обращений за пособием по безработице, статистика занятости в частном секторе ADP (особенно значительный пересмотр в сторону увеличения данных за июнь), субиндекс занятости индекса ISM, а также отчеты региональных банков ФРС рисуют аналогичную картину.

Один из наиболее интересных аспектов, касающихся ситуации на рынке труда, заключается в том, что в США средние темпы роста заработной платы остаются низкими, несмотря на то что за время, прошедшее с последнего финансового кризиса, уровень безработицы в стране опустился почти в два раза. Этот парадокс, известный как «уменьшение наклона кривой Филлипса», характерен практически для всех экономически развитых стран.

Ранее мы уже не раз писали о том, что глобализация, и, в частности, вступление Китая в ВТО в 2002 году, значительно повысили предложение на глобальном рынке труда. В сочетании с потоком дешевых китайских товаров, хлынувшим на мировой рынок, это оказало благоприятный эффект на глобальное потребление и внесло свой вклад в снижение инфляции, которое многие центробанки поспешили приписать успеху собственных усилий по таргетированию инфляции.

Избыток предложения трудовых ресурсов сохраняется, а Китай по-прежнему диктует уровень стоимости труда в глобальной обрабатывающей промышленности (то же самое можно сказать про Индию и стоимость труда в сфере услуг). Это ведет к «вымыванию» рабочих мест в обрабатывающем секторе США (в определенной степени это затрагивает и непроизводственные отрасли), способствуя все большему неприятию глобализации.

ФРС по-прежнему полагает, что инфляция определяется традиционной кейнсианской моделью, согласно которой темпы роста потребительских цен являются функцией от разрыва выпуска (т.е. разницы между фактическим и потенциальным объемом производства), а также от разницы между фактическим и «естественным» уровнем занятости. Другими словами, к ужесточению денежно-кредитной политики необходимо переходить тогда, когда экономика находится в состоянии перегрева. Однако, если исходить из того, что «инфляция всегда и везде носит монетарный характер», то вызывает некоторое удивление тот факт, что динамика денежной массы и кредитования никак не учитывается в инфляционных моделях центробанков.

Конечно, если причина низкой инфляции кроется в избытке предложения, тогда ужесточение денежно-кредитной политики едва ли способно помочь центробанку достигнуть цели по инфляции. Скорее оно лишь поставит под угрозу восстановление экономики.

Однако вернемся к доллару. В настоящий момент существует опасность того, что динамика курса доллара начнет все больше отрываться от фундаментальных факторов, таких как процентные ставки и разница в доходностях облигаций. Задержки в принятии необходимых законодательных актов и очевидная неэффективность Белого дома ведут к тому, что зарубежные инвесторы начинают терять уверенность.

Конечно, в условиях рекордных цен на рынке акций такая потеря уверенности инвесторами не слишком очевидна. Но если на рынке акций произойдет обвал, инвесторы могут начать активно продавать доллар, что подорвет его позиции как главной резервной валюты. В данный момент признаки «разбалансировки» системы начинают просматриваться в динамике курса евро/франк и доллар США/гонконгский доллар.

Банк Англии, как и ожидалось, оставил ключевую ставку на прежнем уровне, однако его глава Марк Карни, который всего несколько недель назад на форуме ЕЦБ говорил о повышении ставок, вновь изменил риторику. Экономические прогнозы Банка Англии также не заслуживают особого доверия, в первую очередь из-за негативной оценки последствий Brexit, которая оказалась ошибочной. Потребительское кредитование в Великобритании растет самыми высокими темпами с 1995 года, а результаты последних исследований CBI оказались весьма оптимистичными», – сообщил Нил Маккиннон, глава подразделения по макроэкономической стратегии на глобальных рынках «ВТБ Капитал».

Quote.ru представляет новый уникальный продукт линейки «Прогнозы»:
«Прогнозы финансовых показателей российских эмитентов».
Скачайте бюллетень и получайте на почту ежемесячные апдейты абсолютно бесплатно.