Sberbank CIB: ЦБ РФ начнет цикл смягчения монетарной политики в пятницу

Последние макроэкономические тенденции дают дополнительные основания для более решительного смягчения денежно-кредитной политики. В частности, наблюдаемое в последнее время значительное замедление инфляции показало, что Центробанк способен к достаточно решительным действиям, когда требуется замедлить рост цен. Последние предварительные оценки говорят о том, что по состоянию на 13 марта годовая инфляция составили всего 4,4%. Снижение темпов сезонно скорректированной месячной инфляции с октября по февраль было еще более впечатляющим – аннуализированная сезонно сглаженная инфляция в прошлом месяце, по нашим расчетам, упала значительно ниже 4%. Эта тенденция позволяет предположить, что предстоящим летом темпы годовой инфляции должны снизиться до таргетируемого Центробанком уровня 4,0%.

У населения пока нет уверенности в устойчивости дезинфляционных тенденций – уровень инфляционных ожиданий оценивается как стабильно высокий, однако консенсус-прогноз профессиональных экономистов уже весьма близок к официальным прогнозам.

Мы уже давно придерживаемся мнения, что таргетируемый Центробанком уровень вполне достижим. Наш прогноз уже с сентября 2016 года предполагает, что в конце 2017 года темпы инфляции составят 4,0%. Сейчас мы не только почти не сомневаемся в том, что реализуется именно такой сценарий, но даже допускаем, что фактические темпы инфляции в конце года, скорее будут ниже, чем выше 4%-й отметки. На самом деле, сезонно сглаженная помесячная инфляция даже должна значительно ускориться с нынешнего уровня, чтобы к концу года годовая инфляция не оказалась ниже 4,0%. Кроме того, по нашему мнению, поскольку низкие темпы инфляции повлекут за собой увеличение процентных ставок в реальном выражении, что негативно отразится на темпах экономического роста, перспективу замедления инфляции до менее 4,0% следует рассматривать как серьезный макроэкономический фактор риска.

Мы полагаем, что чрезмерно резкое замедление инфляции в декабре–феврале требует реакции со стороны ЦБ. Фактически, последние комментарии регулятора относительно перспектив денежно-кредитной политики указывали на смягчение его позиции. В очередном выпуске бюллетеня Департамента исследований и прогнозирования Банка России говорилось, что существующий баланс инфляционных и экономических рисков говорит в пользу «плавного» смягчения денежно-кредитной политики. На прошлой неделе глава департамента денежно-кредитной политики ЦБ Игорь Дмитриев заявил, что регулятор может рассмотреть возможность понижения ставки на ближайшем заседании (24 марта). Участники рынка полагали, что ЦБ сохранит выжидательную позицию до апреля в соответствии с комментариями по итогам февральского заседания, исходя из которых понижение ставки в первом полугодии 2017 года было менее вероятным. Однако, на наш взгляд, последние заявления ЦБ нацелены на то, чтобы снизить значимость прогноза, который был представлен в феврале.

Учитывая сильную тенденцию к замедлению инфляции и неожиданное укрепление рубля, мы пересмотрели наш прогноз, который предполагал, что снижение ключевой ставки начнется только во втором квартале. Теперь мы считаем, что ЦБ начнет цикл смягчения денежно-кредитной политики в ближайшую пятницу (24 марта). При этом мы ожидаем, что ставка будет снижена лишь на 25 б.п., чтобы рынок не питал преждевременных надежд на более скорое и более резкое снижение ставки. Мы по-прежнему рассчитываем, что за весь год ставка будет снижена на 150 б.п. Мы прогнозируем ослабление рубля во втором–третьем кварталах, поскольку поступления по счету текущих операций будут ниже, и потому эффект от интервенций Минфина станет более заметным. В связи с этим высока вероятность, что ЦБ замедлит или даже приостановит смягчение денежно-кредитной политики в третьем квартале, учитывая повышение инфляционного давления, вызванное вторичным эффектом ослабления рубля.

Хотя рынок по-прежнему ждет, что в 2017 году ставка ЦБ будет снижена на 150 б.п., более быстрые темпы смягчения денежно-кредитной политики могут спровоцировать снижение ставок свопов. По нашим оценкам, траектория изменения ключевой ставки предполагает, что годовые ставки процентных свопов OIS и IRS могут опуститься соответственно с 9,60% до 9,45% и с 10,03% до 9,80%.

Мы полагаем, что рубль сдержанно отреагирует на снижение ставки ЦБ на 25 б.п., которое будет сопровождаться относительно жесткой риторикой. В целом, реакцию рынка, скорее всего, определит формулировка первого абзаца в заявлении регулятора, а также комментарии главы ЦБ Эльвиры Набиуллиной на пресс-конференции и новые прогнозы ЦБ (скорее всего, Центробанк пересмотрит в сторону повышения прогнозы цен на нефть и макроэкономических показателей). Если ЦБ сохранит жесткую риторику, рубль в ближайшее время вполне может укрепиться еще больше.