Как работает портфельный управляющий: 5 вопросов профессионалу

Вопрос № 1. Можно ли опередить доходность рынка?

Опередить доходность рынка возможно, но загвоздка в том, что даже самый лучший в мире управляющий не может делать это регулярно, из месяца в месяц, из квартала в квартал и даже из года в год. Опережение, ставшее результатом не случайности, но мастерства, проявляется только на очень длительных периодах инвестирования — для этого нужно видеть результаты на протяжении нескольких рыночных циклов, а это могут быть десятки лет. У любого длительного успешного трек-рекорда обязательно будут периоды и отрицательной доходности, и отставания от рынка.

Эти утверждения подтверждаются цифрами. В одном исследовании Vanguard Research отслеживал результаты 1540 активно управляемых фондов акций на рынке США на протяжении 15 лет (с 1998 по 2012 год). На конец периода из первоначальной группы выжило лишь 842 фонда (55%). Разумеется, фонд с хорошей доходностью никто не станет закрывать, поэтому можно смело предположить, что остальные фонды показали удручающий результат. Опередить рынок по итогам 15 лет смогли лишь 275 фондов (18%). Как видим, опередить рынок сложно, но возможно. Однако интересный факт в том, что из этих 275 фондов 97% имели как минимум пятилетний период отставания от рынка внутри рассматриваемых 15 лет.

Поэтому работа клиента по выбору портфельного управляющего становится невероятно сложной: даже выбрав фактически талантливого управляющего, способного к долгосрочным отличным результатам, вы все равно можете столкнуться с длинным периодом отстающей доходности. Очень сложно понять внутри такого периода — выбрали ли вы плохого управляющего или это хороший управляющий, столкнувшийся с неизбежными трудностями на рынке.

Есть только один правильный ответ на этот вопрос, и он заключается в том, что клиенту также нужно проделать большую работу. Он должен в общении с портфельным управляющим понять и принять его стратегию, разобраться, как и почему она работает на долгосрочном горизонте инвестирования (а иных работающих стратегий и не бывает), и принять решение, а вложившись, быть готовым верить в выбранную стратегию и стоически переносить неизбежные сложности. Если клиент к такому не готов, то лучше выбрать индексный фонд.

Вопрос № 2. Что делают управляющие с портфелями клиентов во время кризиса?

Ответ на этот вопрос очень сильно зависит от категории фонда и принятой им инвестиционной стратегии. Если фонд позиционирует себя как фонд «абсолютного дохода» и предполагает способность зарабатывать при любой рыночной конъюнктуре, то управляющий может предпринимать весьма радикальные действия, вплоть до полной смены состава фонда, распродажи всех активов и пр. Это звучит неплохо, но западная практика показывает, что такие фонды на длинном горизонте инвестирования в абсолютном большинстве отстают от фондов, которые просто пытаются купить и держать лучшие ценные бумаги, не пытаясь предугадать кризисы и просадки.

Дело в том, что на каждый предугаданный кризис, который дает им большое опережение по доходности, приходится пять кризисов, которые они пытались предугадать, но которых в итоге не случилось — и их действия в такой ситуации не дают воспользоваться возможностями растущего рынка, перечеркивая ранее полученное преимущество. В России таких фондов практически нет среди крупных открытых паевых инвестиционных фондов (ОПИФ).

Сбалансированные (смешанные) фонды в период резкого снижения котировок одного из классов активов могут увеличить его долю в портфеле, если новые уровни цен выглядят очень привлекательно. Например, если сбалансированный фонд до начала кризиса имел распределение 50% акций и 50% облигаций, а в ходе кризиса рынок акций упал на 30%, а рынок облигаций — на 10%, то новые доли составляют 44% акций и 56% облигаций соответственно. Если в этот момент управляющий увеличил долю акций до 60%, то после того как рынок восстанавливается до первоначальных уровней, результат фонда оказывается не нулевым, а положительным: +30%. Таким образом, своевременная ребалансировка в кризисной ситуации может принести очень большую ценность по мере восстановления котировок.

Наконец, фонды, управление которыми основано на долгосрочном фундаментальном подходе, полностью состоящие из акций, как правило, не стремятся распродать портфели, пытаясь переждать кризис. Управляющие такими фондами зачастую активно занимаются ребалансировкой, продавая бумаги, цена которых снизилась оправданно, и покупая бумаги, падение котировок которых, по их оценке, было чрезмерным. Такие действия также могут дать большую ценность, если анализ окажется верным.

Вопрос № 3. На каком основании бумаги включаются в портфель фонда?

Как правило, все институциональные инвесторы, включая управляющих паевыми фондами, используют фундаментальный анализ для выбора бумаг в портфель. Зачастую управляющий стремится отобрать в портфель недооцененные акции, то есть такие, по которым большинство других участников рынка прогнозируют денежные потоки меньше, чем они окажутся в будущем по факту. Конечно, это непростая задача хотя бы потому, что «большинство» никогда не считают себя «большинством». Как понять, относишься ты сам к нему и насколько верен твой анализ?

Считается, что получить так называемое преимущество над остальными участниками рынка можно одним из трех способов:

• информационное преимущество;
• аналитическое преимущество;
• поведенческое преимущество.

Информационное преимущество означает, что вы владеете такой информацией, которой нет у большинства других участников рынка. В современных условиях это практически невозможно.

Аналитическое преимущество предполагает, что вы владеете той же информацией, что и все остальные участники рынка, но анализируете ее более качественно, что позволяет делать более правильные выводы. Получить такое преимущество можно, но очень сложно. На рынке собирается очень много мотивированных и умных людей, и рассчитывать на то, что ваш анализ регулярно будет самым точным, не приходится.

Поведенческое преимущество при кажущейся простоте является одним из наиболее важных. Сейчас, как и 100 лет назад, решения участников рынка часто принимаются не в результате трезвого анализа, а под влиянием эмоций. Те управляющие, которые способны в такие периоды сохранять хладнокровие, скорее всего, смогут опередить рынок даже без уникальной информации или суперметодов ее анализа. Отдельно следует отметить управление рисками, которое может сыграть не меньшую, а может, даже решающую роль для результатов портфеля по сравнению с выбором ценных бумаг.

Вопрос № 4. В чем преимущество доверительного управления перед активным самостоятельным инвестированием?

Зачастую в ходе самостоятельной работы на рынке акций частные инвесторы несут гораздо большие убытки, чем снижение рынка в целом. Дело в том, что многие из них воспринимают рынок как казино и в погоне за острыми ощущениями пренебрегают правилами риск-менеджмента, неся потери из-за недостаточной диверсификации, использования кредитных плеч, производных финансовых инструментов и так далее. При этом даже умные и состоявшиеся люди могут получить очень плохой результат. Кроме того, самостоятельное инвестирование, если подходить к нему со всей ответственностью, требует профессиональных знаний, большого количества времени и сил.

Если погрузиться в инвестиции с головой возможности нет, но при этом есть желание улучшить свои результаты на фондовом рынке, то имеет смысл рассмотреть профессиональное управление, например, инвестировав в ПИФ (паевой инвестиционный фонд). Этот формат коллективного инвестирования сочетает абсолютную юридическую надежность, высочайшую налоговую эффективность, диверсификацию активов и профессиональное управление портфелем. Это самый простой способ инвестирования средств с высоким потенциалом дохода без наличия специальных знаний и большого количества свободного времени. Инвестору нужно только выбрать фонд и идею, отвечающую его ожиданиям. Дальше всю работу сделает управляющая компания. Кроме того, ПИФы, как правило, предполагают низкий порог входа — в среднем около ₽1000.

Поэтому, чтобы получить успешный результат, намного проще и эффективнее воспользоваться услугами профессионалов, для которых инвестиции — это не увлекательное приключение, а дело всей жизни.

Вопрос № 5. Какие качества необходимы портфельному управляющему?

Говоря о качествах, необходимых хорошему управляющему, давайте пойдем от обратного — разберемся в том, что мешает большинству институциональных инвесторов опережать рынок. Активное управление портфелем ценных бумаг — это «игра с нулевой суммой», поэтому большинство управляющих не могут опередить рынок математически, по определению — ведь они и есть рынок.

Самый верный путь к карьере портфельного менеджера — быть конформистом, соглашаться с людьми, выстраивать отношения, получить престижное образование в престижном вузе. Однако такое поведение, как правило, порождает склонность к групповому мышлению и, как следствие, подверженность рыночным маниям, пузырям и паникам. Чрезвычайно высокий уровень конкуренции приводит к неспособности признавать собственные ошибки и менять стратегию, когда дела начинают идти плохо.

Многие управляющие в первую очередь заняты управлением собственным карьерным риском, а не клиентским портфелем. Если культура организации выстроена преимущественно вокруг продаж и маркетинга, то возникают большие сложности с реализацией стратегий, рассчитанных на опережение рынка, поскольку такие стратегии плохо продаются, а стратегии, которые легко и просто продавать, как правило, не опережают рынок.

Распространено мнение, что важнейшим положительным качеством для портфельного управляющего является высокий интеллект. Однако этот факт не подтверждается на практике. Напротив, именно на рынке акций зачастую случается «горе от ума»: когда умный человек, который привык, что он прав всегда и во всем, оказывается неспособен в нужный момент поменять свое мнение, признать ошибку — и в итоге несет убытки.

Эти факты подтверждают результаты инвестиционного клуба организации Mensa, которая объединяет людей с IQ выше, чему у 98% населения. Их портфель за 15 лет (с 1986 по 2001 год) показал доходность 2,5% годовых против 15,3% у индекса S&P 500. Таким образом, можно выделить четыре необходимых качества для портфельного управляющего:

• независимое мышление;
• высокая рациональность;
• эмоциональный интеллект;
• дисциплина.