Строительный портфель: топ-5 облигаций девелоперов от аналитиков
Бонды девелоперов были одной из самых популярных инвестидей 2022 года, однако борьба ЦБ с ипотечным пузырем и возможное ужесточение монетарной политики негативно сказались на этих бумагах. Может, сейчас их время настало?
(Фото: Shutterstock)
Материал носит исключительно ознакомительный характер и не содержит индивидуальных инвестиционных рекомендаций.
Мы опросили десять экспертов с рынка и попросили назвать лучшие бонды девелоперов. Условия было два: недооцененность на рынке и привлекательная доходность. В подборку мы включили только те выпуски, которые называли не менее двух аналитиков. Впрочем, предпочтения многих совпадали, а один из бондов стал фаворитом семи опрошенных экспертов. Стоит отметить, что часть перечисленных облигаций относят, скорее, к категории высокодоходных. Это накладывает на них дополнительные риски. Однако мы намеренно не включали в подборку облигации компаний с рейтингами ниже ВВВ+ или без него вовсе, хотя доходности по ним были бы выше.
Также абсолютно все эксперты отметили общие риски для отрасли. Первый и самый важный — возможное ужесточение денежно-кредитной политики в России и критический взгляд ЦБ на рынок жилья. При этом прошлый год, особенно второй и третий кварталы, не назовешь удачными для рынка недвижимости, хотя, по данным Frank RG, общий ипотечный объем для первичного рынка жилья и достиг ₽2 трлн (включая кредиты по рыночным ставкам).
Более того, в 2023 году потенциальные заемщики могут столкнуться с ухудшением условий по таким кредитам, следует из обзора рейтингового агентства НКР. Аналитики прогнозируют негативное изменение сразу нескольких параметров ипотечных ссуд, включая средний срок кредита, ставку и платеж. Однако, как подчеркивают эксперты, сложные времена будут способствовать консолидации рынка и вынудят более качественные компании занимать по более высокой ставке, а доходность по текущим выпускам девелоперов может еще подрасти. Главное — учитывать эти риски при выборе эмитента и конкретных облигаций.
Доходности к датам погашения/оферт приведены по состоянию на закрытие рынка 9 марта 2023 года.
АО «ГК Пионер»
- Выпуск: 001P-04
- Рейтинг: А- (АКРА, Эксперт РА)
- Погашение: 11 декабря 2023 года
- Доходность: 12,39%
«Пионер» — известный и узнаваемый бренд на федеральном рынке. Однако компания несравнимо меньше своих ближайших конкурентов ПИКа и «Самолета», что добавляет значительную премию к кривой. При этом кредитное качество компании ставит ее ближе именно к первому эшелону.
Дополнительный риск для этого застройщика — процентный. Долг ГК «Пионер» больше чем на 47% состоит из обязательств с плавающей процентной ставкой. Часть долга имеет и льготную составляющую, то есть ставка по нему корректируется в зависимости от объемов на счетах эскроу. Это еще сильнее повышает доходность. Чтобы захеджировать кредитный риск, эксперты советуют краткосрочный выпуск с погашением уже в конце текущего года.
Руководитель направления анализа облигаций инвестиционного банка «Синара» Александр Афонин:
«Бонды ГК «Пионер» уже давно торгуются с премией по доходности относительно других бумаг строительных компаний, имеющих сопоставимый кредитный рейтинг. По всей видимости, инвесторы негативно оценили результаты первого полугодия прошлого года: компания показала падение выручки на 40% и снижение рентабельности EBITDA до 16% против 27% за первое полугодие 2021 года. На наш взгляд, это временное явление, связанное с неблагоприятной обстановкой на рынке, взлетом ставок по ипотеке и фактически остановкой продаж на некоторое время. И сейчас есть шанс купить выпуски устойчивой компании выгоднее».
(Фото: Shutterstock)
ООО «Брусника. Строительство и девелопмент»
- Выпуск: 001Р-02
- Рейтинг: А- (НКР, АКРА)
- Погашение: 1 апреля 2024 года
- Доходность: 11,98%
По данным Единого ресурса застройщиков (ЕРЗ.РФ) на 1 марта, региональный девелопер входит в топ-20 застройщиков по объему текущего строительства. Он стал фаворитом аналитиков — компанию упомянули семь из десяти опрошенных. В обращении несколько выпусков облигаций компании, но именно этот выпуск встречался чаще остальных.
Эксперты обращают внимание на открытость «Брусники» и небольшую долговую нагрузку. В этом году она подтвердила рейтинг от агентства АКРА на уровне А- и получила второй аналогичный рейтинг в НКР. Прошлый год был для компании сложным, как и для всей отрасли: по предварительным данным, падение продаж в физическом выражении превысило 30%, а в денежном — 20%. При этом аналитики рейтинговых агентств все равно ожидают значительного роста выручки и маржинальности по МСФО год к году. Отчитаться за 2022 год «Брусника» собирается в ближайшее время. И это может стать для облигаций дополнительным драйвером роста.
Аналитик «БКС Мир инвестиций» Игорь Галактионов:
«Компания с хорошими кредитными метриками, качественным конкурентным продуктом и консервативной риск-политикой. Пока еще невысокая узнаваемость бренда в столице, а также риск-профиль отрасли обусловливают повышенную премию в доходности облигаций. Это делает бумаги компании интересным объектом для вложений с точки зрения соотношения риск/прибыль».
ООО «Охта Групп»
- Выпуск: БО-П02
- Рейтинг: ВВ (АКРА)
- Погашение: 12 ноября 2024 года
- Доходность: 12,73%
Региональный девелопер из Санкт-Петербурга и Ленинградской области. В 2022 году компания столкнулась со всеми отраслевыми сложностями, однако эксперты по прежнему отмечают ее раскрытие и перспективы в регионе. Четвертый квартал 2022 года, судя по отчету, не был удачным. В ключевом для компании проекте — «Приморский квартал» — продажи снизились на 32,1% год к году, но в денежном выражении — 5,7%, что связано с ростом цен. Эксперты отмечают гибкость и выверенную риск-политику компании. При этом кредитный рейтинг ВВ делает «Охту» более рисковой инвестицией с не самой большой премией за этот риск. Впрочем, бонд относительно короткий, что добавляет привлекательности в текущих условиях
Управляющий директор по брокерским операциям ООО ИК «Септем Капитал» Денис Козлов:
«Девелоперы сейчас под большим давлением. Объемы продаж провалились. Хотя себестоимость строительства упала в середине 2022 года от 10% до 20%, по заявлениям разных девелоперов. Есть сильный дефицит рабочих рук. Центробанк закручивает гайки в части ипотечных программ. Это оказывает сильное негативное давление. С другой стороны, застройщики в России очень гибкие: они сильно сократили новые старты, и через 1–1,5 года нас ждет падение предложения новостроек. Если к тому времени закончится СВО, то эти два фактора могут спровоцировать новый виток роста цен. Но я бы не рассматривал доходность ниже 12–13%. Это справедливая премия за риск сектора».
(Фото: Shutterstock)
ООО «Сэтл Групп»
- Выпуск: 002Р-02
- Рейтинг: А (АКРА)
- Погашение: 5 марта 2026 года
- Доходность: 12,73%
«Сэтл Групп» — это девелопер первого эшелона. По данным ЕРЗ.РФ на 1 марта, входит в топ-5 российских застройщиков по объему текущего строительства. Компания совсем недавно разместила новый выпуск бондов, и, учитывая кредитное качество, он получился с очень высокой премией к рынку. Доходность по прошлым сериям сейчас не превышает 11%. При этом эксперты отмечают некоторые риски конкретно данного выпуска. В частности, в случае ужесточения политики Центробанка и дальнейшего повышения ставки следующие два года могут стать для девелопера особенно непростыми. Но конкурентные преимущества у этого застройщика есть, полагают аналитики.
Руководитель направления «Строительный сектор» Ассоциации владельцев облигаций Дмитрий Степанов:
«Сэтл Групп» — один из крупнейших застройщиков России. Компания имеет низкую долговую нагрузку, высокую рентабельность, достаточный земельный банк. Облигации застройщика пользуются спросом за счет хорошей премии к ОФЗ и приемлемого риска для долгосрочных инвестиционных портфелей».
АО «Джи-Групп»
- Выпуск: 002P-01
- Рейтинг: ВВВ+ (Эксперт РА)
- Погашение: 12 августа 2024 года
- Доходность: 15,49%
Бумаги «Джи-Групп» — это высокодоходные облигации (ВДО). Однако и в данном классе активов у аналитиков есть фавориты. Среди высокорисковых облигаций этого застройщика наши эксперты отмечали чаще всего. Помимо жилищного строительства, в портфеле девелопера сейчас три работающих торговых центра в Казани, в том числе крупнейший в городе — KazanMall. Данное направление формирует около 20% общей EBITDA и около 10% выручки.
В марте компания заключила договор на строительство многофункционального центра (МФЦ) в столице Татарстана. Коммерческая площадь проекта — 23 тыс. кв. м, две трети площадей будут отведены под торговлю и треть — под офисный центр. Инвестиции составят около ₽3,4 млрд, значительную часть средств предоставит Газпромбанк. Впрочем, такой большой проект спровоцирует резкое увеличение чистого долга с ₽10 млрд до ₽12,7 млрд.
Начальник отдела анализа долгового рынка «Открытие Инвестиции» Владимир Малиновский:
«Выпуск облигаций компании Джи-гр 2Р1 выглядит в настоящее время достаточно интересно. При текущей цене выпуска порядка 99,3% от номинала существует возможность продать его эмитенту или по номиналу уже в марте (ввиду нарушения ковенанты об аудиторах), или воспользоваться дополнительными офертами от эмитента по цене 102% от номинала в течение 2023 года (опубликовано несколько оферт, каждая из которых имеет ограничение по объему выкупа)».
(Фото: Shutterstock)
Ковенант — это обязательство совершить какое-либо действие или воздержаться от его совершения. На долговом рынке применение различных ковенантов, то есть специальных обязательств эмитента, фиксируются в решении о выпуске или проспекте эмиссии. Если эмитент нарушает ковенанты, это автоматически разрешает держателям облигаций предъявить ценные бумаги к досрочному погашению, рассказали аналитики сервиса «Газпромбанк Инвестиции».
По данным экспертов, у ряда эмитентов, в том числе у «Джи-Групп», в документации было прописано обязательство регулярного аудита от «большой четверки». После ухода крупнейших зарубежных аудиторов из России «Джи-Групп» потеряла возможность исполнения ковенанта. Соответственно, это привело к обязательству выкупить предъявленные бумаги у инвесторов.
Заявки на досрочное погашение облигаций «Джи-Групп» серии 002Р-01 принимаются до 20 марта. Для того чтобы избежать большого объема бумаг, предъявленного к погашению, компания предложила инвесторам погашение этого выпуска по цене выше номинала, но не одновременно, а поэтапно. Раз в квартал в изначальные даты амортизации будет предложено выкупить от 15% до 20% бумаг за раз по цене 102% от номинала. Всего таких этапов предусмотрено четыре.
Материалы к статье
Анна Кожухарь
При участии
Ольга Копытина