Бенефициар дефицита микрочипов. Что важно знать о ГК «Элемент» перед IPO

В середине апреля «РБК Инвестиции» узнали о планах группы компаний «Элемент» провести первичное размещение акций (IPO) на СПБ Бирже. Особенностью этого размещения станет то, что головное юрлицо группы — АО «Элемент» — находится под блокирующими санкциями США. Более того, его некоторые дочерние предприятия, например один из крупнейших в России производителей микросхем завод «Микрон», также подпали под ограничительные меры. СПБ Биржа тоже включена в американский SDN-лист, что привело к приостановке торгов всеми иностранными активами на площадке (США, Гонконг, Европа).

«РБК Инвестиции» опросили экспертов и выяснили, какой потенциал роста бизнеса компании, с какими рисками она может столкнуться и как может пройти потенциальное размещение акций на бирже.

Чем занимается компания «Элемент»

Группа компаний «Элемент» — крупнейший российский производитель микроэлектроники. Она была образована в результате слияния активов «Ростеха» и АФК «Система» в сфере микроэлектроники в 2019 году. Основная цель партнерства заключалась в создании единого национального центра компетенций в области микроэлектронной компонентной базы и обеспечении технологического суверенитета страны в этой области.

По условиям сделки «Ростех» и входящая в него «Росэлектроника» получили в совместном предприятии (СП) 49,99%, а «РТИ-Микроэлектроника», структура АФК «Система», стала владельцем 50,01% акций. Для того чтобы довести долю в СП до контрольной, «Система» доплатила «Ростеху» ₽1,35 млрд.

В периметр объединенного холдинга вошли 19 предприятий, специализирующихся на разработке, производстве и сертификации электронной компонентной базы. Их полный список не раскрывался, однако известно, что одним из основных предприятий СП является зеленоградский завод «Микрон», который играет ключевую роль на рынке чипов для документов, в том числе для загранпаспортов нового образца, и банковских карт.

По данным на 2024 год, в совместное предприятие входит более 30 компаний. Предприятия «Элемента» занимаются производством интегральных микросхем, полупроводниковых приборов, силовой электроники, модулей, корпусов для микросхем и контактирующих устройств, а также радиоэлектронной аппаратуры. По оценке группы, она обеспечивает более 50% российского производства электронной компонентной базы.

В каком состоянии российский рынок микроэлектроники сейчас

В период с 2020 по 2022 год среднегодовой темп роста российского рынка микроэлектроники составил около 27% в год, что почти в два раза выше аналогичных показателей мирового рынка (14%). Об этом свидетельствуют данные отраслевого исследования российского и мирового рынков микроэлектроники аудиторской компании Kept.

В 2023 году российский рынок микроэлектроники вырос на 38% год к году, с ₽210 млрд до ₽289 млрд. При этом увеличивался и объем продукции российских производителей. Если в 2022 году показатель составлял ₽45 млрд, то по итогам 2023 года он вырос на 30%, до ₽59 млрд.

За последние два года на российском рынке наблюдался пик потребления микроэлектронной продукции на фоне введенных торговых ограничений. «Развитие рынка микроэлектроники в России, как и в мире, также было обусловлено цифровизацией экономики и потребительского опыта. Использование цифровых решений возросло во время пандемии коронавируса в связи с потребностью в удаленном общении и быстрой передаче информации», — объясняют аналитики Kept.

Однако в 2023 году доля продукции российских производителей составила лишь 20% от общего объема микрочипов на внутреннем рынке. «Последние три года основными поставщиками микроэлектронной продукции на российский рынок были азиатские страны, доля которых составляла около 70%», — отмечается в исследовании.

В базовом сценарии аналитики Kept прогнозируют, что до 2030 года российский рынок микроэлектроники будет расти в среднем на 15,2% в год и достигнет ₽780 млрд в 2030 году. При этом доля отечественных производителей на российском рынке в общем объеме достигнет 45%. В оптимистичном сценарии объем рынка может вырасти до ₽1,05 трлн.

По словам экспертов, росту будут способствовать глобальные факторы — цифровизация экономики и внедрение новых технологий. Рост также обеспечат внутрироссийские тренды, связанные с увеличением локализации отраслей потребления микроэлектроники, импортозамещением при производстве микроэлектронной продукции, а также реализацией мер господдержки.

Драйверы роста бизнеса ГК «Элемент»

Эксперты, опрошенные «РБК Инвестициями», считают, что главным драйвером роста для компании станет повышенный внутренний спрос на российские микрочипы. Начальник аналитического отдела ИК «РИКОМ-ТРАСТ», к. э. н. Олег Абелев отмечает, что спрос на отечественные микрочипы растет в рамках программы импортозамещения и уже достиг колоссальных объемов. «Он охватывает любые сферы и отрасли, почти везде используется микроэлектронная продукция», — обращает внимание эксперт.

Руководитель управления аналитики финансовых рынков и премиального обслуживания сервиса «Газпромбанк Инвестиции» Андрей Ванин добавляет, что компания «Элемент» стала бенефициаром сложившейся макроэкономической ситуации в России. «Мощности компании могут быть максимально загружены новыми заказами. Для потенциального роста выручки это существенный позитив, как и для IPO этой компании. Вдобавок дополнительным драйвером могут стать высокие темпы роста выручки и EBITDA компании, которые «Элемент» продемонстрировал в 2023 году», — отмечает Ванин.

Андрей Ванин также обращает внимание на то, что одним из акционеров «Элемента» является Ростех. «Это говорит о поддержке компании со стороны государства, которое активно развивает идею технологического суверенитета», — объясняет эксперт.

Оценка рисков группы компаний «Элемент»

Среди потенциальных рисков Олег Абелев выделяет возможную волну новых санкций на активы группы. По его словам, появление информации о размещении эмитента в открытых источниках может спровоцировать новый виток санкций против компании. «Но, скорее всего, этот риск будет учтен в стоимости отдельных активов ГК «Элемент», — отмечает Абелев.

Андрей Ванин добавляет, что на этапе размещения акций у розничных инвесторов могут возникнуть трудности с участием в процедуре IPO. «Не все брокеры дают доступ своим клиентам к СПБ Бирже, однако участники рынка работают над решением этой проблемы», — объясняет он.

Более того, конкуренция со стороны компаний из дружественных азиатских стран, в частности из Китая, могут создавать дополнительные риски для российского производителя микроэлектроники, считает Ванин.

Аналитик финансовой группы «Финам» Леонид Делицын не исключает, что при наступлении геополитической разрядки рост спроса может прекратиться, однако в ряде отраслей спрос останется по меньшей мере постоянным. «Подобно обеспечению продовольственной безопасности и оборонного потенциала, развитие отечественной микроэлектроники в следующие 50 лет будет оставаться одной из приоритетных задач государства», — уверен он.

Ванин из «Газпромбанк Инвестиций» также считает, что окончание геополитической напряженности не повлияет на сегмент микроэлектроники и спрос сохранится. Эксперт сравнил эту ситуацию с рынком программного обеспечения. «Руководство компаний понимает, что рассчитывать только на зарубежную микроэлектронику — это риск. Поэтому часть производства нужно строить на базе собственных решений», — объясняет эксперт.

При любом сценарии геополитического развития спрос на микроэлектронику будет только расти, добавляет Олег Абелев. «Растут требования к обработке данных, оборудованию, которое осуществляет обработку данных, объемы информации, которые цифровизируются. Я не вижу предпосылок для снижения спроса на микроэлектронику», — прогнозирует эксперт.

Как может быть оценен бизнес «Элемента» на IPO

О планах выхода компании на биржу до конца 2024 года писали «Ведомости» в середине марта. Президент компании Илья Иванцов в интервью «Коммерсанту» уточнил, что компания будет технически готова к IPO в первой половине года.

Инвестиционный стратег УК «Арикапитал» Сергей Суверов отмечает, что «Элемент» — это технологическая компания, которая занимается не программным обеспечением, а «железом». «Этот сегмент показывает высокие темпы роста, хорошую рентабельность и выигрывает от импортозамещения. Технологические компании в России оцениваются по мультипликаторам x20 к чистой прибыли и выше. Однако в этой истории важно учитывать ожидаемый стремительный рост, который мы видим уже сейчас», — добавляет он. Исходя из этого Суверов полагает, что в ходе первичного размещения бумаг компанию могут оценить в ₽100–150 млрд.

Оценку в ₽100–150 млрд называет и Леонид Делицын. Эксперт отмечает высокий потенциал бизнеса компании.

Олег Абелев считает, что оценка стоимости компании при IPO может составить ₽120–130 млрд. Она была получена путем переноса биржевых мультипликаторов аналогов «Элемента» на других рынках — «Европейской электротехники» и «Башинформсвязи» — на кейс самого «Элемента».

С другой стороны, Абелев подчеркивает, что ГК «Элемент» — специфический эмитент, созданный путем консолидации большого количества активов, главным из которых является зеленоградский завод «Микрон». «Многие активы группы непубличные. Впервые за последние три года эмитент опубликовал отчетность, но сравнивать ее результаты не с чем. Опубликованная ранее отчетность была неконсолидированной. Интересной будет следующая отчетность, которую можно будет сравнить с отчетностью за 2023 год. Пока же любые предположения относительно стоимости группы могут быть скорректированы», — подчеркивает эксперт.

При этом Абелев высоко оценивает потенциал размещения компании. «СПБ Биржа пытается найти новую нишу — размещение компаний, находящихся под санкциями. Если это удастся, площадка станет очень интересной. К тому же для российского рынка группа станет уникальным эмитентом — единственным публичным эмитентом, представляющим в таком большом масштабе микроэлектронную отрасль», — добавляет он.

Сергей Суверов также обращает внимание на то, что компания относится к сектору микроэлектроники, который до сих пор не был представлен на рынке. «Инвесторам интересна диверсификация. Этот сектор — очень перспективный, особенно в свете ухода из России иностранных производителей. Спрос растет на десятки процентов в год», — объясняет эксперт. Поэтому Суверов ожидает хороший спрос на акции «Элемента» как со стороны розничных инвесторов, так и со стороны фондов и управляющих компаний.

Андрей Ванин прогнозирует оценку бизнеса в диапазоне 19–28 годовых прибылей. «В случае с «Элементом» инвесторы приобретают растущий бизнес, где важны будущие прибыли и потенциальные темпы роста. Поэтому, на наш взгляд, такая оценка может быть оправданна», — подчеркивает эксперт.

Ванин также обращает внимание на прошедшие размещения «ЕвроТранса», Совкомбанка и МТС Банка, в ходе которых спрос со стороны розничных и институциональных инвесторов кратно превышал предложение. «Инвесторам могут быть интересны акции ГК «Элемент», доходы которой растут по 40–50% в год, сопровождаясь ростом маржинальности бизнеса и низким чистым долгом», — считает он.

Эксперт не исключает, что половину размещения отдадут институциональным инвесторам, а значит, розничным инвесторам достанется объем бумаг в размере от ₽5 млрд до ₽7,5 млрд. Деньги, полученные от IPO ГК «Элемент», будут направлены на развитие бизнеса, отдачу от которых инвесторы смогут наблюдать уже в будущих отчетах, подытожил Ванин.