ИК «Велес Капитал»: Мы повышаем нашу прогнозную цену акции «Энел Россия»

«В конце июля «Энел Россия» опубликовала консолидированную отчетность по МСФО за 6 месяцев 2017 года.

«Энел Россия» представила сильные результаты за 6 месяцев 2017 года. Выручка выросла на 5,0% (тут и далее – г/г), EBITDA – на 43,8%, чистая прибыль – в 5,5 раз. При этом выработка станций уменьшилась на 4,2%. Хотя отчетность оказалась чуть хуже наших ожиданий (мы не ожидали столь резкого спада выработки), мы позитивно оцениваем опубликованные результаты. Рост выручки и EBITDA обусловлен в первую очередь ростом поступлений по ДПМ (новые блоки стали получать повышенные платежи по ДПМ с 7-го года работы).

Мы также отмечаем большую работу по сокращению издержек, которую провел менеджмент – в годовом выражении операционные расходы сократились на 3%. В дальнейшем ожидается рост расходов ниже инфляции. В ходе конференц-звонка менеджмент подтвердил сохранение дивидендной политики, несмотря на необходимость финансирования двух проектов ВИЭ, тендеры на которые «Энел Россия» выиграла в июне 2017 года (напомним, что совокупные расходы были оценены в €405 млн, а дивидендная политика предполагает направление 65% чистой прибыли на дивиденды с 2018 года)

Из негативных моментов мы отмечаем то, что представители компании отказались предоставить информацию касательно Рефтинской ГРЭС, не дав информацию ни по возможной цене сделки, ни касательно потенциального круга покупателей. Кроме того, мы отмечаем, что «Энел Россия» сталкивается со снижением спроса на электроэнергию в Центральном и Уральском регионах из-за переизбытка мощности на рынке и ростом конкуренции с атомными станциями.

Напомним, что в июне 2017 года «Энел Россия» выиграла тендер на строительство двух ветропарков – первый, установленной мощностью 90 МВт будет расположен в районе г. Азов (Ростовская область), второй, установленной мощностью 201 МВт, будет расположен в Мурманской области. Менеджмент ожидает, что стоимость строительства составит около €405 млн. По условиям тендера, проводимого Администратором торговой системы, компании размещают заявки с прогнозными капитальными затратами, исходя из которых планируется строительство новых станций, побеждает компания, предложившая наименьший capex. «Энел Россия» смогла предложить одно из самых низких значений на рынке – 92,1 млн руб. за 1 МВт.

Для стимулирования строительства ВИЭ правительство разработало механизм возврата вложенных инвестиций, основанный на том, что компаниям гарантируется определенная норма доходности на инвестированный в проект капитал (в случае «Энел Россия» это 12%). По нашим расчетам, итоговая цена мощности ДПМ ВИЭ, которая гарантируется в течение 15 лет, значительно превышает как тариф КОМ, так и ДПМ для обычных станций.

По нашим расчетам, благодаря щедрым платежам ДПМ, эти инвестиционные проекты обладают положительным NPV, что положительно влияет на целевую цену.

В мае 2017 года совет директоров компании утвердил дивидендную политику, которая была представлена ранее в стратегическом плане, предполагающую рост коэффициента выплаты дивидендов с 55% по итогам 2016 года до 65% начиная с 2018 года. Такая цель, на наш взгляд, довольно амбициозна, поскольку компания взяла на себя обязательства по строительству ветряных станций. Согласно нашим прогнозам, дивидендная доходность составит в 2018 году 7,9%, в 2019 году – 9,5%, в 2020 году – 11,4%.

Мы обновили нашу DCF модель, включив в нее последние операционные, финансовые данные, а также инвестиционные проекты ВИЭ. Мы повышаем нашу прогнозную цену акции «Энел Россия» на 22,6%, до 1,41 руб., и ставим рекомендацию «покупать».

В ближайшие годы EBITDA «Энел Россия» будет поддерживаться повышенными платежами ДПМ (с 2017 года по новым блокам Невинномысской ГРЭС и Среднеуральской ГРЭС компания стала получать плату за мощность выше обычной ставки ДПМ благодаря переносу платежей). Менеджмент компании в последнем стратегическом плане ожидает EBITDA на уровне 15,8 млрд руб., мы считаем, что оценка может быть превышена на 0,5–0,6 млрд руб. благодаря дополнительным доходам от продажи мощности и усилиям менеджмента по сокращению издержек», – сообщил аналитик ИК «Велес Капитал» Алексей Адонин.

Quote.ru представляет новый уникальный продукт линейки «Прогнозы»:
«Прогнозы финансовых показателей российских эмитентов».
Скачайте бюллетень и получайте на почту ежемесячные апдейты абсолютно бесплатно.