ИК «Велес Капитал»: Мы обновили оценку по акциям «Магнита»

«Магнит» опубликовал умеренно слабые финансовые результаты по итогам первого квартала 2017 года. Рост выручки одного из ведущих ритейлеров страны за первые три месяца 2017 года составил 4,6% (здесь и далее – год к году) против 16,7% за первый квартал 2016 года. Средний LFL чек за первый квартал 2017 года снизился на 0,14%, при этом LFL трафик уменьшился на 4,64%. Падение сопоставимых LFL продаж составило 4,77%.

Показатель EBITDAR вырос на 9,8%, что обусловлено увеличением доли арендуемых площадей. Так, по заявлению руководства, только 20% вновь открываемых магазинов будет принадлежать компании на праве собственности. Рентабельность по EBITDAR увеличилась на 56 б.п. Рост EBITDA составил 6,1% (за счет увеличения амортизационных отчислений на 2 млрд руб. г/г).

Чистая прибыль продемонстрировала отрицательную динамику (-8,5%). При этом рентабельность по этому показателю уменьшилась на 40 б.п.

Несмотря на умеренно слабые результаты за первый квартал, к концу года компания рассчитывает на годовой рост выручки в диапазоне между 9–13%. Мы более осторожны в прогнозах и считаем, что к концу года темп роста выручки составит 11,5%. Таким образом, прогнозируемая на конец 2017 года выручка составит 1199 млрд руб.

Всего за первый квартал компания открыла (net) 250 магазинов, увеличив количество торговых площадей до 5,15 млн кв. м. 188 из вновь открытых магазинов (net) принадлежат формату «у дома». В прошлом году компании удалось открыть (net) 927 магазинов этого формата. В этом году планируется открыть (net) 1700 магазинов «у дома». Напомним, что магазины этого формата генерируют около 74% общей выручки компании.

В 2017 году компания планирует обновить 2000 магазинов данного формата (с начала года уже было обновлено 454 магазина). По заявлениям представителей ритейлера, обновленный магазин формата «у дома» генерирует, в среднем, на 11–14% больше выручки.

Вместе с тем мы можем наблюдать значительную разницу в динамике роста торговых площадей и динамике роста выручки: 4 п.п. за первый квартал 2016 года против 9 п.п. за первый квартал 2017 года.

Резкое падение темпов роста выручки компании объясняется рекордным замедлением роста продовольственных цен, продолжающимся падением реальных доходов населения, а также закрытием части магазинов ритейлера в связи с программой по обновлению формата «у дома».

По нашему мнению, существенное влияние на финансовые показатели ритейлера продолжает оказывать географическая структура его бизнеса. Так, на долю ЦФО и СЗФО (регионов-лидеров по темпам роста реальных зарплат в 2016 году) приходится всего около 37% всех магазинов компании. Также, по нашему мнению, значительное давление на финансовые показатели компании оказывает конкуренция с локальными ритейлерами.

В связи с масштабной программой обновления магазинов формата «у дома», а также планами компании по расширению бизнеса, мы прогнозируем значительный объем капитальных инвестиций в ближайшие 5 лет. Целевой уровень capex на конец года (по заявлению менеджмента компании) составляет 105 млрд руб. Для корректного учета влияния капитальных затрат на денежный поток ритейлера мы использовали 6-летний прогноз в рамках финансовой модели.

Значительные капитальные инвестиции будут финансироваться за счет привлечения долгосрочного финансирования. На данный момент показатель ЧД/EBITDA компании равен 1, однако, по заявлению представителей ритейлера, значение этого показателя в пределах 1,2–1,3 может быть приемлемо для компании.

Согласно нашим расчетам, основанным на оценках МЭР и прогнозе Всемирного банка, рост компании в постпрогнозный период составит 6,1%, что соответствует целевому уровню инфляции 4%.

По нашим расчетам, целевая цена акций «Магнита» на сегодня составляет 10330 руб. Мы рекомендуем «покупать» бумаги компании с 11,9% потенциалом роста. С точки зрения рыночных мультипликаторов EV/EBITDA и P/E, бумаги ритейлера торгуются на сопоставимом уровне с отечественными конкурентами. При этом бумаги компании недооценены по сравнению с игроками, представленными на развивающихся рынках (бразильские ритейлеры были исключены из отчета в связи с нестабильной экономической ситуацией в стране).

По заявлению руководства компании, в 2017 году ритейлер направит на дивиденды не менее 30 млрд руб. На текущий момент дивидендная доходность акций «Магнита» равна 3% (или 278,1 руб. на бумагу).

Несмотря на утверждения руководства относительно роста выручки обновленных магазинов формата «у дома» на 11–14%, сейчас, по нашему мнению, рано судить об успешности программы реновации данного формата в целом (который, напомним, генерирует 74% всей выручки ритейлера). До реального подтверждения успеха программы обновления магазинов «у дома» (результаты за второй квартал 2017 года будут опубликованы 21 июля) мы закладываем консервативные предпосылки относительно темпов роста выручки компании. С позиции рыночной стоимости акций до момента выхода операционных данных за полугодие мы не ожидаем существенного роста котировок акций «Магнита», – сообщил аналитик ИК «Велес Капитал» Максим Воронов.