Новый Microsoft: какие компании могут попасть в «клуб на триллион»

Microsoft — один из моих любимых исторических примеров дорогой компании, которая продолжает становиться дороже. В 1999 году, на пике «бума доткомов», компания стоила около $600 млрд, что равнялось более 60 ее годовых прибылей. Даже по нынешним меркам это очень дорого. С того момента компания выросла в 2,6 раза по капитализации, а с учетом дивидендов и обратных выкупов принесла долгосрочным инвесторам доходность более 600% (около 9,5% годовых). Конечно, это не повод покупать все, что сейчас стоит больше 60 годовых прибылей. Тем более, прежде чем принести такую доходность, акции Microsoft существенно просели при крахе «пузыря доткомов» вместе со всем сектором технологий. Но пример Microsoft показывает, что, даже покупая актив за высокий мультипликатор, в долгосрочной перспективе можно получить приемлемый доход. Другими словами, нужно взвешивать больше факторов, чем один-два мультипликатора.

Microsoft во многом исключительный случай. Это единственная компания, которая входит в топ крупнейших публичных компаний мира с 1999 года. Все остальные лидеры сменились. Это наталкивает на мысль, что и текущий топ-5 самых крупных компаний мира не сохранится в том же составе до 2030 или 2040 года. Это тем более логично, если учесть, что крупнейшие компании мира сейчас привлекают повышенное внимание регуляторов и вряд ли смогут так же свободно развиваться, как это было до сих пор. Против них ведутся антимонопольные расследования, разрабатываются новые налоги, да и сами компании агрессивнее начинают конкурировать друг с другом. Для роста технологических гигантов вроде Microsoft еще ощутимее становится эффект высокой базы прошлых лет, поэтому, скорее всего, рост просто замедлится.

Первое — обратить свое внимание на мелкие компании, которым существенно легче расти с низкой базы, чем нынешним лидерам, а значит, они способны показывать высокие темпы роста. Но многие, даже очень перспективные небольшие компании в условиях высокой активности M&A и жесткой конкуренции могут просто не дотерпеть до своего «золотого века» и продаться более крупным конкурентам. Еще сложнее удержаться от продажи, учитывая, с каким энтузиазмом инвесторы воспринимают потенциальный выкуп акций на 20% и более выше рынка.

Для средних компаний ситуация в M&A несколько улучшается: их еще нет на радарах регуляторов, а конкуренция за интересный актив становится ниже. Способность свободно проводить M&A очень важна, так как это возможность получать новые таланты, новые технологии и расширять зоны влияния. Все нынешние гиганты представлены в нескольких сегментах бизнеса, это не чистые ставки на какое-то одно направление. Тот же Microsoft за время своего существование провел около 250 M&A-сделок, не считая покупку миноритарных долей в других компаниях. Многие из этих покупок были незначительны по размерам, но благодаря им Microsoft получил существенную экспозицию на видеоигры, социальные сети, облачные технологии и другое. Поэтому стоит искать крупные и средние по капитализации компании, которые способны развиваться в том числе и через покупку смежных бизнесов, не перегружая себя долговыми обязательствами и не привлекая излишнего внимания регуляторов.

M&A — не единственный путь быстрого развития, активные инвестиции в рост и R&D представляют еще одну возможность получить преимущество перед конкурентами и завоевать большую долю рынка. Ярким примером последних лет служит успешный R&D компании AMD, который дал ей технологическое преимущество и уже не первый год позволяет отнимать долю рынка у Intel. Разумеется, активные инвестиции в рост и M&A требуют немало средств. Поэтому, если исключать существенный рост долговой нагрузки, больше шансов стать безусловными лидерами у компаний, способных показывать большую эффективность и реинвестировать больше свободных средств. Мы будем ориентироваться на менее зависимый от бухгалтерских корректировок показатель — валовую маржу. Высокие значения этого показателя можно интерпретировать как высокую переговорную силу компании при ценообразовании и отсутствие серьезной конкуренции — аспекты, необходимые для устойчивого развития бизнеса.

Многие аналитики упоминают качество корпоративного управления как ключевой момент опережающего роста компании, но его очень трудно оценить количественно. Однако есть пара вещей, на которые можно смотреть вместо него. Первое — качество корпоративного управления должно выливаться в опережающий рост финансовых показателей, так что вместо биографии совета директоров можно просто смотреть на результаты их работы — динамику продаж/прибыли. Второе — тема так называемого «эффекта основателя», которая была хорошо исследована и говорит о том, что компании, в развитии которых активно участвуют их основатели, в среднем опережают рынок. В случае когда основатель отошел от дел, можно смотреть, какими достижениями могут похвастаться руководители, пришедшие на замену.

Еще одним важным аспектом быстрорастущих компаний является большой рынок потенциального сбыта (TAM — total addressable market), а также перспективы роста этого рынка и потенциал захвата доли на нем. Показатель TAM можно интерпретировать как максимальный объем продаж компании, если она будет держать все 100% рынка. Акции некоторых компаний, не имеющих конкурентов в публичном пространстве, торгуются на мультипликаторах отношения TAM к капитализации. Проблема с этим показателем в том, что по нему нет обширной статистики, можно лишь ориентироваться на оценки аналитиков по отдельным направлениям.

С учетом всего вышесказанного я проанализировал компании по следующим критериям: обращение на американских биржах, рыночная капитализация между $30 млрд и $300 млрд, лидирующий медианный рост продаж за последние пять лет, лидеры по валовой марже и показатель чистого долга/EBITDA меньше 3. Такой отбор выдал около 50 компаний. Остальные перечисленные в статье критерии нужно смотреть более точечно, составляя мини-группы из компаний. Далее я опишу две компании, которые прошли большинство критериев и показались интересными с точки зрения их перспектив выйти на капитализацию в $1 трлн.

Еще до того, как я провел этот анализ, первая компания, которая с ходу пришла мне на ум, была Salesforce. По итогам анализа она также оказалась в лидерах. Salesforce — относительно крупная компания. До капитализации в $1 трлн ей нужно вырасти чуть больше чем на 400%. Salesforce предоставляет корпорациям платформу для поддержки процессов продаж и ведения клиентов (CRM).

Согласно Fortune Business Insight, рынок CRM растет темпами 12% в год и достигнет почти $130 млрд к 2028 году. При этом Salesforce занимает в нем существенную долю с большим отрывом от следующего по размеру конкурента — SAP. Salesforce активно развивается через M&A: с 2008 года компания осуществила более 20 сделок, поэтому способна расти не только на рынке CRM, но и в смежных направлениях. У компании уже есть готовые решения в маркетинге, HR, автоматизации рабочих процессов и многом другом.

Немаловажным является тот факт, что Salesforce предлагает платформу для разработчиков приложений и провайдеров облачных решений — продукт компании AppExchange — тот же AppStore, но более специализированный. Во главе компании стоит один из ее основателей, Марк Бениофф, получивший множество наград за свои лидерские и предпринимательские качества.

Вторая компания, на которую я хочу обратить внимание, — ServiceNow, один из лидеров по части автоматизации рабочих процессов. Решения ServiceNow позволяют клиентам-корпорациям существенно повысить эффективность IT-подразделений. Последние годы продажи компании растут более чем на 30% в год и более 20% продаж компания направляет на R&D, что важно для поддержания таких темпов роста. В отличие от Salesforce, ServiceNow пока достигает относительно высокой капитализации без крупных M&A-сделок, инвестируя в собственные разработки.

Можно отметить, что пандемия сыграла важную роль в ускорении развития бизнеса ServiceNow. В период пандемии многие корпорации осознали свою существенную «недоинвестированность» в IT-сферу и, согласно опросам, планируют устранять этот недостаток в ближайшие годы. Соответственно, спрос на решения ServiceNow будет расти.

Компания активно расширяет свой пакет предложений и способна существенно наращивать продажи за счет большой и растущей клиентской базы. По мере роста компания будет значительно выигрывать, так как дополнительный доход от очередного клиента существенно выше дополнительных издержек от него. С большей вовлеченностью клиентов и направленностью одновременно и на IT, и на бизнес-подразделения компания способна со временем претендовать на солидную порцию клиентской базы Microsoft.

Другие компании, которые попали в нашу подборку по заданным критериям, — Atlassian, Unity Software, Zoom Video, Autodesk, Edwards Lifesciences, Monster Beverage, Roblox, Regeneron Pharmaceuticals, Docusign, Dexcom, Okta, Pinterest. Большая часть выборки, как ни странно, относится к сектору технологий, но есть компании, ориентированные на здравоохранение и потребление. Каждая из них достойна отдельного детального анализа.