Учитель Уоррена Баффета: как Бен Грэм изобрел стоимостное инвестирование

Финансового аналитика и инвестора Бенджамина Грэма называют «отцом стоимостного инвестирования». Уоррен Баффет говорил, что Грэм был не просто его учителем. По его словам, экономист повлиял на его жизнь почти так же сильно, как и отец. А первый сын «оракула из Омахи» получил свое имя в честь Грэма.

Баффет прочитал книгу Грэма «Разумный инвестор», когда ему было 19 лет, и решил, что это лучшее, что написано об инвестициях. Другая книга под названием «Анализ ценных бумаг», созданная Грэмом в соавторстве с Дэвидом Доддом, тоже стала одной из главных в жизни Баффета. Он изучал ее будучи студентом Колумбийского университета, где Грэм и Додд преподавали. Баффет отмечал, что полученные от них знания стали основой, на которой затем строились его инвестиционные решения.

Как пишет Глен Арнольд в книге «Великие инвесторы», Грэм не заработал огромного состояния. Оно составляло несколько миллионов долларов. Однако другим он помог получить миллиарды.

Первые шаги на фондовом рынке

Бенджамин Грэм, чья настоящая фамилия была Гроссбаум, родился в 1894 году в Лондоне. Когда ребенку был год, его родители переехали в США. Отец умер в 1903 году. Семья осталась без кормильца, и мать Грэма открыла домашний пансион. Кроме того, она начала спекулировать акциями.

Сначала семья получала умеренный доход. Однако во время банковской паники 1907 года все вложения матери Бена испарились. Последствием кризиса стало снижение промышленного производства в США на 17%, а валового национального дохода — на 12%. Грэм усвоил первый урок о рисках спекуляций и важности безопасного инвестирования.

Бен получил стипендию и поступил в Колумбийский университет в 16 лет, окончил вуз в 1914 году. Еще до выпуска ему предложили преподавательские должности на трех факультетах — математическом, философском и филологическом. Однако Грэм отказался. Декан колледжа подтолкнул его присоединиться к брокерской фирме Newburger, Henderson & Loeb в качестве курьера. Зарплата у него была $12 в неделю. Затем он стал клерком, потом аналитиком и в итоге полноправным партнером.

В 1923 году Грэм вместе с бывшими одногруппниками основал инвестиционную компанию Graham Corporation. Она просуществовала два с половиной года и приносила высокий доход. Бен получал оклад и процент от прибыли, однако чувствовал, что партнеры пользуются его знаниями. Грэм сказал им, что готов отказаться от оклада, если будет получать процент от прибыли по скользящей шкале от 20% до 50%. В итоге Graham Corporation распустили и была основана Benjamin Graham Joint Account.

Впоследствии Бен начал работать с младшим братом одного из своих друзей Джеромом Ньюманом. Тот окончил юридический факультет Колумбийского университета и больше разбирался в практической стороне бизнеса и переговорах, чем Грэм. Benjamin Graham Joint Account преобразовалась в фонд Graham-Newman Corporation, в который через много лет придет на работу Уоррен Баффет.

Создание новой профессии

Когда Грэм пришел на Уолл-стрит, ему было 20 лет, он не имел ни опыта, ни квалификации, ни денег. Он не закончил ни одного курса по экономике. Как пишет Джейсон Цвейг в книге «Бенджамин Грэм, создание профессии», тогда Уолл-стрит была хаотичной и необузданной «преисподней, где правила были негласными, этика — свободной, а информацию приходилось вытаскивать из компаний, как занозы из лап львов». Федеральной резервной системе США, которая выполняет функции центробанка, в то время едва исполнился год, а Комиссии по ценным бумагам и биржам еще не существовало.

Компании публиковали финансовую отчетность через нерегулярные промежутки времени. Часто инвесторы могли просмотреть годовой отчет, только зайдя в библиотеку Нью-Йоркской фондовой биржи. По словам Цвейга, семейные компании скрывали активы и доходы с помощью бухгалтерских махинаций.

Став статистиком в брокерской конторе, Грэм быстро углубился в финансовую отчетность ведущих железнодорожных и промышленных компаний. В то время еще не была запрещена торговля инсайдерской информацией, которая влияла на котировки акций. Статистики редко брали финансовые отчеты в качестве основы для своей работы. Тогда люди считали, что на цену акций влияют эмоции, а цифры изучались поверхностно и без особого интереса.

Изначально он занимался облигациями, но затем его внимание постепенно переходило к акциям. Участники рынка верили, что облигации — инструмент инвесторов, а акции — спекулянтов. Однако Грэм полагал, что отделять инвесторов от спекулянтов стоит не по тому, что они купили. Нужно обращать внимание на то, как они это сделали. При одной стоимости любая ценная бумага может быть спекулятивной, а при другой, более низкой, она становится инвестицией.

По мнению Грэма, задача финансового аналитика состоит в том, чтобы мыслить как инвестор независимо от вида рассматриваемой ценной бумаги. Тогда считалось, что анализ на бирже — больше искусство, чем наука. Однако Грэм изменил это убеждение.

От кризиса к рекордным доходностям

Инвестиции Грэма приносили прибыль до периода Великой депрессии, которая началась в 1929 году и продолжалась в течение 1930-х годов. Он потерял 70% капитала. В результате Грэм изменил отношение к материальным благам, отказался от излишней роскоши и стал тратить деньги только на то, что мог себе позволить.

Во время кризиса он активно трудился, чтобы вернуть вложения тех, кто доверил ему свои деньги. Грэм отказался от зарплаты. Он собрал оставшиеся $375 тыс., инвестировал их, и в 1933 году Graham-Newman Corporation получила прибыль в 50%. До 1956 года, когда Грэм вышел на пенсию, фонд добивался высокой доходности. В 1955 году Бен говорил, что с учетом комиссии фонда его клиенты получали по 17% годовых на протяжении нескольких лет. Такой показатель был выше рыночного примерно в два раза.

Однако Цвейг подсчитал, что среднегодовая прибыль Graham-Newman Corporation с 1936 по 1956 год составляла 14,7% при средней доходности фондового рынка в 12,2%. Этот показатель в то время стал одним из лучших за историю Уолл-стрит. Данные для оценки результатов фонда Цвейгу предоставил Уолтер Шлосс — американский инвестор и последователь Грэма.

Правила инвестирования

По мнению Грэма, инвестор может добиться высокой доходности при низком риске, не прибегая к спекуляциям. Для этого он должен уметь анализировать отрасль и знать, как работают предприятия, учиться на своих ошибках и контролировать эмоции. Инвестор не должен следовать за настроениями биржевых спекулянтов, как за слишком оптимистичными, так и пессимистичными. Бен полагал, что колебания цен могут дать инвесторам возможности, которые нужно использовать, поэтому не стоит из-за них переживать. По словам Грэма, нужно смириться с тем, что акции могут сильно падать по крайней мере раз в пять лет.

Бен искал недооцененные акции, которые можно было купить по цене значительно ниже их реальной стоимости. В оценке он опирался на множество факторов, не только на соотношение цены акции и прибыли на бумагу. Он анализировал настроения рынка и условия бизнеса, изучал базисную стоимость компаний. На первом месте всегда должна стоять надежность, считал Грэм.

По его мнению, инвестор должен сначала изучить отчетность компании и понять ее финансовое положение. Обратить внимание нужно на рыночную стоимость компании, отрасль, прибыль в прошлые годы, дивиденды, активы и обязательства, эффективность хозяйственной деятельности и качество менеджмента. Оборотный капитал компании должен превышать ее долгосрочный долг.

В анализе бизнеса для Грэма была важна и его стабильность. При покупке акции он советовал представить себя покупателем доли в бизнесе или оценивать компанию так, как будто человек владел ею всей. Бен предлагал спросить себя, хорошую ли цену предлагают за 100% акций компании. Кроме того, расчетная стоимость акций, определенная в ходе анализа, должна намного превышать цену, за которую бумагу в действительности купили. Таким образом можно получить достаточную доходность, даже если бумага окажется не такой привлекательной, как вы представляли.

Важным аспектом для Грэма была внутренняя стоимость, то есть цена акции, подкрепленная активами, перспективами бизнеса и дивидендами. По такой цене акция должна была бы продаваться на нормальном рынке при адекватном ценообразовании. Бен отмечал, что сложно понять такую концепцию, однако не нужно знать точную цифру. Стоимость должна бросаться в глаза. Например, чтобы понять, что предмет большой, не обязательно его измерять и взвешивать. Для оценки внутренней стоимости можно также проанализировать способность компании приносить доход.

Больше новостей об инвестициях вы найдете в нашем телеграм-канале «Сам ты инвестор!»