Заработать 20% на длинных ОФЗ — что не так с этой инвестидеей

На заседании 26 апреля Банк России вновь сохранил ключевую ставку на уровне 16%, при этом ужесточив риторику. Макроэкономисты и аналитики в большинстве своем также сменили настроения с «голубиных» на «ястребиные». Однако чем дольше ставка остается высокой, тем больше появляется публикаций, что пора переходить в длинные ОФЗ с постоянным купоном, где заработать на ее снижении можно будет «20, 30 и даже 40% годовых». Насколько это возможно, объясняет генеральный продюсер «РБК Инвестиций» Анна Кожухарь.

По состоянию на 30 апреля доходность выпуска ОФЗ 26243 с погашением в 2038 году составляет 13,88%. Речь идет именно об эффективной доходности, которая рассчитывается с учетом реинвестирования всех полученных купонов и готовности держать облигации вплоть до погашения. Даже для очень консервативного и последовательного инвестора это сомнительный сценарий с учетом инфляционного давления, возможного ослабления рубля и возможных новых налогов. Разбираемся, откуда может взяться 20–30% годовых при инвестировании в гособлигации.

Для примера возьмем десятилетние ОФЗ 26244 с фиксированным купоном 11,25%, который выплачивается каждые шесть месяцев. На 30 апреля эта бумага стоит 89,24% от номинала, или ₽892,4. Таким образом, ее эффективная доходность с учетом реинвестирования составляет 13,67% годовых. В сценарии, где Центробанк может в моменте понизить ключевую ставку, например, до 12% или даже до 10%, доходность к погашению такой бумаги может снизиться до 12%, а цена облигации должна будет существенно подрасти.

Дюрация выпуска ОФЗ 26244 равна 5,91 — это период времени до полного возврата инвестиций, а также показатель того, на сколько процентов снизится цена актива при повышении учетной ставки, и наоборот.

За один год инвестор, который купил гособлигацию серии 26244, получит купонный доход ₽112,5, а также заработает на росте цены облигации, если она, например, вырастет с 89% от номинала до 98%. Это дает доходность около 22,5% в год.

Принцип действительно общий, где мы не берем в расчет налоги, комиссии брокера, фактор выпуклости цен. Однако факт остается фактом: если цена облигации в моменте начнет существенно расти, заработок, особенно, например, при использовании инвестором кредитного плеча, может быть более 20%. Правда, есть несколько важных но, о которых стоит помнить, прежде чем «перебираться в длину».

Первый и самый важный риск — это поторопиться. Идея купить бумагу на минимумах (как в акциях, так и в облигациях) не такая новая и порой неплохая. Но в бондах нужно покупать ближе к максимуму по доходности. А она при ключевой ставке 16% так и не достигла даже 14%. При этом с начала года ОФЗ 26244 уже подешевели на 8,3% — с ₽977,6 до ₽891,4, а доходность выросла с 12% до 13,67%. Таким образом, накопленный купонный доход чуть меньше 3%, или ₽28,125.

Тот, кто поторопился, имеет сейчас, по сути, убыточную позицию в портфеле, отбивать ее с такой длинной дюрацией очень долго. Так, инвесторы, которые приобретали ОФЗ 26244 1 декабря 2023 года, потеряли 13,77%, 3 января этого года — 12,41%, а в марте — 6,96%. Логика «чем дольше ставка остается такой высокой, тем вероятнее, что ее начнут снижать» понятна, но непонятно, сколько придется ждать.

Аналитики, опрошенные РБК, не видят потенциала снижения ставки до конца года больше чем до 14%. Так, в ФГ «Финам» прогнозируют ключевую ставку к концу 2024 года 12–14%, в Совкомбанке — 13% в базовом сценарии и в рисковом сценарии 15–16%. Сам регулятор повысил прогноз по средней ключевой ставке в 2024 году до 15–16%. Именно поэтому все ключевые игроки остаются во флоутерах и фондах денежного рынка.

Более того, в недавнем интервью «РБК Инвестициям» заместитель начальника управления продаж инвестиционных продуктов Private Banking ВТБ Евгений Береснев говорил, что клиенты премиальной категории тоже не спешат формировать портфели с длинными облигациями, хотя банк и ожидал такого перетока.

До 2022 года активными покупателям и продавцами на дальнем конце кривой доходности были даже не крупные банки и не инвесторы-физики, а нерезиденты. Если суммарная доля иностранцев в российском госдолге в разные годы была в диапазоне от 18% до 34,5%, то в десятилетних и более длинных бумагах она могла достигать 50%. Теперь, когда нерезидентов в ОФЗ нет как класса, ликвидность таких бумаг существенно снизилась. Так как ликвидности мало, то вероятно, что длинные бумаги могут сохранять стабильную премию в 100–150 пунктов к кривой доходности и почти не меняться. Ни при длительной двузначной ставке, ни при ее снижении. Разница в эффективной доходности между десятилетками и, например, ОФЗ 26234 с погашением в 2025 году минимальная. Доходность последней на 30 апреля составляет 14,56%. Инверсия кривой бескупонной доходности минимальна и, скорее, похожа на плато.

Наконец, возможный рост цен на облигации десяти лет и более даже в случае резкого разворота монетарной политики может нивелироваться навесом нового предложения от Минфина, который как раз предпочитает размещать именно длинные бумаги. Однако объем этого предложения предсказать сейчас практически невозможно. Только во втором квартале 2024 года из ₽1 трлн планируемых размещений 70% придется именно на длинные ОФЗ.

Стоит ли в такой ситуации немедленно фиксировать 13,67% на десять лет, чтобы гипотетически заработать на снижении доходности в случае снижения ставки, учитывая, что первого может и не произойти, даже если второе случится? Делать это нужно как минимум очень осторожно, небольшими порциями и в течение всего года. Также отмечу, что куда более заметные движения и больший объем ликвидности сейчас в бумагах на среднем участке в пять — семь лет. Там есть и выбор, и объемы. Так что можно сказать, что семь теперь — это новые десять. Эффективная доходность там прямо сейчас почти такая же, как у десятилетних, а вот чувствительность к возможному изменению ставки может быть больше.